——图片由AI生成
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2025年已经到来，新的航程已经启航，如果用一个词概括2025年的话，我认为不确定性，将成为关键词。
2023年， AI时代正式到来，我们也迅速对AI进行的全面的投研与使用，效果显而易见。2024年10月，止于至善投资的小伙伴在美国为期一周多的AI公司调研中，对公司发展得到唯一的统一回答口径：算力的不足，现在这种情况依旧没有缓解的迹象，因此我们可能正处于新一轮指数型增长启动的边缘，百花齐放的AI应用爆发一定会到来。
在这样的AI时代背景下，我们还面临着世界格局持续动荡，我国进入高质量发展转型区间的不确定性因素之中，实属“百年未有之大变局”，我们必须使用全新的战舰（投资体系），才能适应未来的“伟大航程”。
投资组合的新能力：反脆弱
在很早开始，我们的核心策略“价值投资”产品线，已经对风险杠杆（比如通过融资融券、股指期货裸做多）基本全面放弃了，并坚持继续进行逾十年的的全球投研，持股数量在100只左右，个股数量分散全球但持仓占比适度集中。因此一直以来，我们的价值投资策略构建的投资组合本身就具有很强的强韧性（当然这不代表不会回撤，但至少理论上“不会死”），具体情况，欢迎登录私募排排网、东方财富、Wind等APP查阅。而今年，我们又为投资组合，增加了一种全新的能力：反脆弱。
如何适应一个充满不确定性的时代？我认为关键词是反脆弱（详见一同推送的读书笔记《反脆弱》读后感），什么是反脆弱呢？就是那些可以从冲击中受益，当暴露在波动性、随机性、混乱、压力、风险和不确定性下时，它们反而能茁壮成长和壮大的能力。
百年未有之大变局中，股市的波动性再次增强，各种“肥尾”已经几乎成为必然（常见的动物如“黑天鹅”、“灰犀牛”、“羊群”等等），反脆弱性不仅仅是对不确定性（风险也只是不确定性的一个组成部分）的防御能力（这其实是“强韧性”），更要借助经历这些不确定性的过程，实现投资组合的优化，具体来看我认为可以从以下几点入手：
1.敞开心扉适应变化，认识到百年未有之大变局已经到来，变革将取代变化，成为主旋律，我们都被时代裹挟了，不确定性是时代关键词；
2.不断拥抱AI技术，大幅增加公司投研团队的投研的策略丰富度，以及投研的深度与广度，持续迭代AI赛博坦（止于至善投资体系）；
3.放弃风险杠杠，增加组合强韧性，未来我们的价值投资策略，最大的持仓上限将会是100%杠杆率的全球股票（如不借钱普通买入满仓的股票），因为既然我们都知道，高手死于杠杆（确切地说是风险杠杆），那么我们就放弃风险杠杆；
4.全球投资，积极用合理价格，布局全球各个国家或地区，包括但不限于中国、美国、印度、欧洲、阿根廷、印尼、东南亚、一带一路沿线、非洲大陆等多个国家或地区的卓越公司或ETF，践行止于至善投资“只以合理价格，投资卓越公司”的投资理念，并且持股在100只左右，前十大重仓股适度集中，整体组合个股分散在全球各个行业；
5.增加结构简单的看涨、看跌期权策略，大幅增强投资组合的反脆弱性，使得其可以应对肥尾风险，特别是黑天鹅（无法预测的小概率极端风险）、灰犀牛（显而易见但被忽视的极端风险）、羊群类的风险，有效应对市场大幅上涨或者大幅下跌的局面；
我想如果我们的投资组合具有新的能力：反脆弱，展望充满不确定性的2025年甚至更远，是相对“保险”的甚至是“值得期待”的。
未来市场环境的“温度测试”
在2025年，我们的投资市场依旧会放眼全球进行投研布局（如A股、港股、美股、印度、阿根廷、欧洲、韩国、印尼、东南亚各国、一带一路沿线各国等国家或地区的股市），践行止于至善投资“只以合理价格，投资卓越公司”的投资理念。
在市场观点上，我们本着不预测市场的方式，进行简单的“环境描述”，类似于一种“温度测试”：
A股方面：小微盘已经明显过贵（当然这不代表其马上会下跌），而作为中国A股“核心资产”代表的指数A500则有较强的性价比；
港股方面：恒生指数、港股创新药有较强的性价比；
美股方面：看似很贵，实际上还不到泡沫的阶段，因为AI正引领着第四次人类的工业革命（并且很有可能是最大的一次），随时有可能再次爆发，引发部分股票的指数型增长；
其他市场方面：印度和阿根廷属于国家级贝塔型机会，但也有各自隐忧，其中印度是国家层面发展较好的β型机会，其隐忧是目前通货膨胀率过高以及制造业发展受阻，而阿根廷属于国家整体困境反转的β，其面临的深层次隐忧更为突出，尽管宏观层面的数据向好，但实际民生领域并未显著改善；同时，我们也在积极投研包括印尼、东南亚各国、一带一路沿线各国的投资机会，而欧洲股市及韩国股市，以个股机会为主。
“一体两翼”的投资组合构建逻辑
在投资组合的构建逻辑上，我们依旧沿用2023年使用“一体两翼”的组合逻辑，其中科技创新为“一体”，消费医药与周期制造为“两翼”的构建全球投资组合（有请赛贝小姐姐讲解）。
两翼主要包括：消费医药和周期制造，前者既是长牛股的“发源地”，也是考验研究员研究能力，特别是悟性的“试金石”，而后者则是考验对这一领域的灵魂“供需”的认知能力。
科技创新是我们的核心持仓，这个组合以AI为“主引擎”，与各类科学技术、商业模式创新的公司一起构建成了投资组合的“一体”，且这个部分持仓的占比不得低于基金净资产的50%。
在“显而易见”的机会上，我内心的排序主要有以下顺序：
全球AI＞全球医药≈海外国家（地区）贝塔≈全球消费＞A500≈恒生指数
在“显而易见”的不确定性上，我认为主要包括：
1. 高质量发展转型衍生的不确定性；
2. 世界格局持续动荡；
3. AI对各行各业的重塑；
4. A股小微盘股票过贵；
5. 美股科技股偏贵；五者为主。
在应对不确定性的方法上，主要包括无杠杆地拥抱“显而易见”的全球投资机会，并通过看跌期权，对冲掉“显而易见的”不确定性，用预防取代预测。
总的来说，2025年止于至善投资的航向是：大规模出海攫取全球红利，主要尝试“捕获”个股阿尔法+国家（地区）贝塔，并通过衍生品，尽可能有效对冲不确定性，用预防取代预测，增强整个投资组合的反脆弱性，构建AI时代的反脆弱投资组合。
欢迎来新世界，伟大航程已经开始，我们都必须找到属于自己的“新船”，但很明显老路去不了新地方，欢迎登机并祝大家一切顺利。
止于至善投资
基金经理：何理
2025年1月7日